专题：市场高位震荡波动加大 机构建议关注低位板块与“拒绝调整”资产
证券时报记者 吴志
“没想到游戏市场今年表现这么好。”在接受证券时报记者采访时，有游戏企业高管直言，今年游戏行业不管是产品表现，还是股价走势，都有些出乎意料。
从去年下半年开始，A股游戏板块热度就不断上升。至今，不论是板块整体还是个股，都已经积累了可观的涨幅。版号的持续发放，新游戏的亮眼表现，海外市场的有效拓展，都为游戏产业注入了信心。
板块创多年新高
公开数据显示，2017年到2024年，我国游戏市场实际销售收入从2036亿元大幅增长至3258亿元，但其间游戏板块长期低位徘徊。这种局面在去年下半年迎来“反转”，尤其是今年4月以来，A股游戏板块表现强势。
9月17日，申万游戏行业指数收盘突破4000点，创2017年以来新高。Wind数据显示，截至9月19日，申万游戏行业指数今年涨幅接近80%，在申万二级行业指数中名列第三。
部分个股表现十分抢眼。年初至今，ST华通（维权）、巨人网络、吉比特、冰川网络等游戏公司涨幅超过100%，其中，ST华通和巨人网络涨幅超过200%。9月初，ST华通市值超越分众传媒，成为A股传媒板块市值最高的企业，目前其最新市值超过1400亿元。
板块走出低谷，让部分游戏企业高管颇为感慨。过去几年，恺英网络股价最低时一度逼近2元，市值仅剩数十亿元；ST华通近期股价一度突破20元，而去年7月一度跌破3元；巨人网络等公司股价也在低位徘徊近4年。今年游戏板块为何迎来反转？
多因素推动估值回升
从政策层面看，游戏版号的持续发放，无疑是助力产业发展的“强心针”。据证券时报记者统计，截至8月份，今年发放的游戏版号已达1119个，同比增长明显。8月份166款国产游戏获得版号，创近几年来单月国产游戏版号发放新高。
政策背景之外，今年游戏公司的产品布局、市场开发、技术投入等不断迎来收获，共同成为驱动游戏产业稳健发展的“内生动力”。
伽马数据联合创始人、首席分析师王旭向证券时报记者表示，游戏板块估值回升，是多种因素共同作用的结果，大致包括四点，即行业整体业绩回暖，AI技术降本增效，高流水产品的收入披露以及小游戏生态爆发。
根据伽马数据发布的报告，今年上半年，国内游戏市场实际销售收入1680亿元，同比增长14.08%，国内游戏用户规模达到6.79亿，两项数据均创历史新高。这种态势也持续到了今年7月，游戏产业的各项纪录仍在被持续刷新。
出海表现亦相当亮眼。上半年，我国自主研发游戏海外市场实际销售收入95亿美元（约合人民币680亿元），同比增长11%。在研究机构Sensor Tower发布的8月份中国手游出海收入榜中，排在前列的不再只有腾讯、网易、米哈游等“老面孔”的产品，更多新厂商的新产品崭露头角。
在具体产品方面，王旭认为，今年上市游戏企业披露的部分10亿元以上高流水收入产品，增强了投资者的信心，特别是对验证手游出海商业模式和未来前景起到了作用；另外，外界对游戏公司通过小游戏等细分市场实现增长的预期，在部分财报中也得到验证，都推动了板块估值的回升。
“今年游戏板块取得良好表现，主要原因还是游戏作品表现亮眼。”某券商互联网传媒行业首席分析师也向证券时报记者表示，前两年储备的部分重点游戏今年上线后出现爆发，同时国产游戏出海表现很好，共同推动了游戏板块此轮行情。
以今年以来涨幅接近260%的巨人网络为例，催化股价的一大因素是其自研新游戏《超自然行动组》的亮眼表现。在2025年半年报中，巨人网络表示，该游戏上线以来用户和流水规模迅速增长。但因收入递延因素，其主要贡献将于后续报告期内逐步释放。
涨幅接近270%的ST华通则因多款游戏在国内外市场爆火，收入连续大幅增长。2024年，ST华通营收同比增长70.3%，其中外销收入大幅增长85.9%至113.7亿元；今年上半年，ST华通营收同比继续大增85.5%。
“国内游戏厂商在游戏精品化和游戏出海上正在全面进击，厂商普遍深耕研发，而不再像过去那样靠‘山寨游戏’、‘换皮游戏’来‘广种薄收’。而游戏出海带来的巨大增量和市场红利，让整个游戏产业的前景更加光明。”游戏产业分析师张书乐向证券时报记者表示。
“高光”如何延续？
仔细梳理我国游戏产业的发展路径，不难发现，无论是精品化还是游戏出海，都不是行业里的“新鲜议程”，而是过去几年游戏厂商们一直在做的工作。正是这种漫长的布局和投入，才换来了游戏产业如今的“高光时刻”。
多位受访者认为，前期的积累正是如今产业爆发的关键。前述游戏企业高管向证券时报记者表示，国内游戏厂商通过多年的运作，不管是IP、产品还是技术储备，都已经有了足够深厚的积累，新产品的开发上线路径更加成熟。
在2025年半年报中，巨人网络就提到，《超自然行动组》的成功，根植于公司多年来在大DAU（日活跃用户数）产品方向的研发沉淀和经验积累。
深厚积累带来的持续出新品能力，也让游戏板块被继续看好。前述券商互联网传媒首席分析师向证券时报记者表示，“国内游戏产业的景气度有望持续一段时间，主要是因为当前国内游戏公司已经具备持续的新品产出能力，而这正是游戏板块能够实现估值提升的关键。”
据证券时报记者统计，2024年以来，A股主要游戏公司的新品尤其是重点新品迎来密集上线，而当前储备的重点产品数量也十分丰富。
厂商们亦在主动走出“舒适区”，拓宽发展边界。依靠单一老产品“续命”，不再符合行业“主流叙事”。如今的游戏厂商们，一方面聚焦成熟产品的运营，坚守擅长的产品赛道；另一方面通过聚焦资源投向重点关键项目，寻找新的未来增长点。
龙头厂商腾讯的变化尤为明显。除了依然稳居流水榜前列的《王者荣耀》《和平精英》等老产品，2024年上线的《地下城与勇士：起源》《三角洲行动》等产品市场反响良好，长青游戏和新锐游戏共同推动了其收入增长，也推动着国内游戏市场收入整体创新高。
“根据当前游戏行业的发展态势和技术变革，我认为这种繁荣局面有望在未来1至2年内继续保持。但增长模式和市场格局会进一步演化，增长动力和竞争焦点可能会转变。游戏的出新‘节奏’可能会有所调整，从追求数量转向注重命中率和长线运营能力。”王旭表示。
王旭分析道，未来国内游戏企业高质量内容的持续产出能力将会增强。“技术特别是AI的加持，使得游戏公司持续产出高质量内容成为可能，甚至效率更高。但这要求厂商必须具备敏锐的市场洞察力、精湛的运营能力和强大的技术整合能力。”
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